Andrew Allen: “El nerviosismo del capital estadounidense está llegando a Europa”

¿Las oficinas pueden ser el nuevo retail? Andrew Allen, global head of research de Savills IM, está de acuerdo. El experto señala que, aunque hay buenas oportunidades en oficinas, hay que saber separar el grano de la paja siguiendo la máxima del location. El directivo es más optimista para segmentos como el residencial y el logístico, pero avanza que la inflación se mantendrá como la tendencia dominante del próximo año y continuará moldeando el mercado. “Es fácil decir que el sector inmobiliario parece más caro que otras clases de activos, pero hay fundamentos macroeconómicos que indican que a algunos sectores, como la logística industrial urbana y la vivienda, les irá bastante bien en ese entorno”, asegura Allen.

Pregunta: Muchas compañías del sector están cotizando por debajo del valor de sus activos en la actualidad. ¿Al mercado le falta confianza en las grandes cotizadas?

Respuesta: El desempeño de cada empresa es diferente y dependerá en gran medida de como los inversores vean su capacidad para refinanciar su deuda. Ya que, aunque su deuda sea barata ahora, puede que no lo sea tras la refinanciación. Esa puede ser una razón por la que cotizan a la baja. Otra razón puede ser que a los inversores no les guste la estrategia que está siguiendo la empresa o que sea una estrategia equivocada. Pero no creo que se deba sacar la conclusión que a los inversores no les gusta el real estate.

P.: Entonces, ¿se trata más de una consecuencia de la coyuntura macroeconómica que un problema del sector inmobiliario?

R.: Se trata de un conjunto de las dos cosas. Hay segmentos del mercado en los que los ocupantes no quieren pagar o no quieren tanto espacio, o incluso querrían un espacio mejor o simplemente diferente. Y en ese aspecto sí que es una cuestión inmobiliaria, pero también existe una cuestión financiera.

P.: ¿La crisis del inmobiliario chino puede contagiarse a otras regiones?

R.: Creo que lo que los inversores europeos y norteamericanos olvidan a veces la magnitud del mercado chino. Es enorme y, si un gran promotor residencial tuviera problemas, las consecuencias podrían salir de China, pero que eso ocurra o no probablemente depende de la política que se siga en el país; cabe la posibilidad de que el gobierno chino intervenga para mantener el mercado estable. La semana pasada, un economista sugería que China podría exportar deflación, lo que tendría un impacto significativo. No somos inversores en China, pero existe el riesgo de que nos acabe afectando positiva o negativamente. Es más fácil pensar en otros riesgos a corto plazo que sí podemos controlar que en los que se presentan a largo plazo y sobre los que no podemos interferir, aunque hay que estar preparado.

“No somos inversores en China, pero existe el riesgo de que nos acabe afectando positiva o negativamente” 

P.: Hablando de los riesgos, el sector de oficinas en Estados Unidos ha sufrido de baja ocupación con el auge del trabajo híbrido y el teletrabajo. ¿Es también un problema que se trasladará a Europa?

R.: En Norte América el mercado de oficinas es desafiante por dos razones. El primero es que alcanzar la ocupación óptima es más complicado, ya que normalmente los ocupantes buscan menos espacio, pero mejor. En las principales ciudades de Estados Unidos y Canadá el trabajo híbrido es bastante elevado y existe una gran flexibilidad. Así que menos gente trabaja en oficinas y, obviamente, eso es un reto. Después encontramos ciudades específicas que pueden haber estado más especializadas hacia ciertos tipos de ocupantes. En San Francisco, por ejemplo, las empresas tecnológicas ocuparon mucho espacio tras el Covid-19 porque estaban en auge y luego han retrocedido un poco. Además de eso, el mercado de capitales se ha enfriado muy rápidamente y no hay tantos inversores que quieran comprar oficinas. Así que, si nadie quiere comprarlas, su precio cambia, eso es lo que está pasando.

P.: ¿Y se trasladará a Europa?

R.: No, es parecido, pero no lo mismo. Los mercados europeos no tienen tanta oferta y mucha es probablemente más antigua. Así que hay menos espacio de primera calidad. Además, hay que tener en cuenta las particularidades de cada zona. Algunos mercados de Madrid serán diferentes a las zonas centrales y muy distintas a los suburbios. Algo muy parecido pasa en Londres, donde la City es muy diferente al West End. Tomando el ejemplo de Londres, en el West End la tasa de vacantes es relativamente baja, mientras que en la City es más elevada.

P.: ¿En Asia se produce el mismo fenómeno?

R.: En los mercados asiáticos la mayoría de los trabajadores han vuelto a la oficina, no tienen la misma cultura de teletrabajo que en Estados Unidos y Europa. Uno de los asuntos que nos preocupa, que puede transformarse en una oportunidad, es que el mercado en estos países no está muy interesado por los activos de oficinas actualmente. Por lo que el nerviosismo que viene del capital norteamericano está llegando a Europa y más allá. Esto podría reducir los valores y los precios, pero también podría ser una oportunidad para los inversores. Nuestra opinión es que la oportunidad será bastante escasa y se centrará en los mejores edificios en las mejores ubicaciones, por lo que serán flexibles, bien diseñados, con altos estándares energéticos, estándares ESG, todas esas características, que la gente realmente quiere el espacio de alta calidad. La clave es que los activos sean ricos en servicios y la localización; la gente no quiere irse a sitios alejados e incómodos. Así que, si tu edificio no está repleto de comodidades, está anticuado, no tiene los niveles de eficiencia energética o aislamiento que cumplen los criterios ESG, entonces ese edificio podría quedar abandonado. Y entonces mucha gente dirá que puede revalorizar estos activos, pero ¿de dónde va a salir el dinero? ¿Dónde están los ocupantes finales? Por lo que no todos tendrán éxito.

 “El mercado de capitales se ha enfriado muy rápidamente y no hay tantos inversores que quieran comprar oficinas”

P.: ¿A que retos se enfrenta el sector residencial con el alza de tipos? 

R.: Los tipos de interés fueron muy bajos durante una década y ahora no lo son. Así que, obviamente, eso ha restado capacidad a la población para comprar propiedades. Es una situación muy difícil porque la mayoría de las ciudades europeas son relativamente inasequibles para mucha gente, pero no para toda. Esto se está convirtiendo en un reto: no puede ser que jóvenes que han recibido una buena educación y han sido productivos y dinámicos económicamente luego tengan dificultades para encontrar una vivienda que alquilar o comprar. Esto implica que los responsables políticos intervendrán de un modo u otro. Pero no es sólo que los tipos de interés hayan subido, es que los depósitos que exigen los prestamistas para comprar también han subido. Así que tienes un alto depósito y costo de los préstamos. Eso nos lleva a preguntarnos si es posible tener un mercado de alquiler a escala, lo que creemos que ocurrirá. Así es en muchos mercados del mundo, no España y el Reino Unido. Sí lo es en, por ejemplo, Alemania, Suecia, Países Bajos, Canadá o Estados Unidos.

P.: ¿El mercado tiene la capacidad para arreglar este problema?

R.: No, los promotores tienen los mismos problemas que la población, pero a una escala mayor. Si quieren pedir más crédito, este va a ser más caro y el acceso, más difícil. Y si están menos seguros del precio de venta, no van a construir tantas unidades residenciales. Lo que vemos en la mayoría de los mercados es que la oferta está disminuyendo. Es un verdadero reto. El mercado de la vivienda ya era difícil y ahora hay menos oferta porque el coste de la financiación y la incertidumbre son preocupantes. Pero, al mismo tiempo, eso respalda la inversión a largo plazo.

P.: ¿Cuál es la siguiente tendencia que llegará a España desde Reino Unido, que siempre va un paso por delante?

R.: Es cierto que Reino Unido va más avanzado que el mercado español, pero Alemania, Suecia o Países Bajos todavía van más adelantados. Creo que la siguiente tendencia que se verá procedente del Reino Unido, y a la que yo prestaría atención si estuviera en España, es lo que ha ocurrido con la industria urbana. No me refiero necesariamente a la logística, sino al almacenamiento industrial ligero. El crecimiento de los alquileres industriales en Londres ha sido espectacular y esperamos que eso ocurra también en Madrid, Barcelona y las principales ciudades de Europa. Para ir un paso más allá, está claro que esta tendencia será la misma en Estados Unidos, Canadá, Australia y los mercados asiáticos. El mercado industrial se va moviendo hacia los consumidores, algo que, potencialmente, plantea un riesgo sobre la logística de gran formato porque, si estos activos se quedan obsoletos, ¿cuál puede ser su segunda vida? Nuestra estrategia actual está más orientada a activos industriales y logísticos en la trama urbana.

“El mercado de la vivienda ya era difícil y ahora hay menos oferta porque el coste de la financiación y la incertidumbre son preocupantes”

P.: ¿Y el retail? ¿Sigue siendo un sector que los inversores tienen que evitar?

R.: Recientemente, un analista de renta variable ha escrito sobre las oficinas diciendo que son el nuevo retail. Creo que en muchos sentidos es lo mismo, porque la gente en las oficinas no sabe distinguir entre lo bueno y lo malo: localizaciones de alta calidad, rico en servicios y que sean energéticamente sostenibles. El comercio electrónico sigue creciendo, lo que supone un reto para los centros comerciales y el high street. El entorno actual provoca que los consumidores, con una menor renta disponible, centren su renta en supermercados o las tiendas de alimentación. Así que, si tuviera que decir, ¿me gusta el retail o no? Probablemente no. Pero si dijera, ¿podría encontrar valor en el comercio minorista? Sí, sin duda: supermercados, parques comerciales, tiendas de conveniencia, de descuento, de primera necesidad, esenciales o relacionadas con eventos.

P.: ¿Diría que los activos logísticos e industriales mantienen su atractivo para los inversores o lo han ido perdiendo?

R.: Es muy fácil decir que logística e industria es lo mismo, pero no es así. En general, el mercado industrial y logístico irá bien, nos genera confianza, pero también existen riesgos. Por ejemplo, nos preocupa la obsolescencia de la logística de gran formato. Empresas como Amazon y Zalando necesitan ser lo más eficientes posible desde el punto de vista operativo, por lo que utilizan mucha tecnología en sus sistemas de clasificación y entrega. Pero las tecnologías avanzan muy deprisa, y muchos ocupantes, tanto minoristas como distribuidores, no disponen de una mecanización de la máxima calidad. Eso provoca un riesgo de obsolescencia. Es muy difícil transformar un espacio de 50.000 metros cuadrados en otra cosa. Somos mucho más positivos en cuanto al formato logístico urbano: los niveles de demanda son muy altos y los ocupantes quieren el espacio moderno.

P.: ¿Cuál cree que serán las macrotendencias del real estate para el próximo año?

R.: La mayor es que la inflación se mantendrá, aunque más suavizada, por encima de la media histórica y de la deseada por los bancos centrales. Esto tiene implicaciones para los tipos de interés, que probablemente se mantendrán altos durante más tiempo, lo que causará tensión sobre los diversos sectores de inversión. Es fácil decir que el sector inmobiliario parece más caro que otras clases de activos, pero hay fundamentos macroeconómicos que indican que a algunos sectores les irá bastante bien en ese entorno y estarán liderados por la logística industrial urbana y la vivienda más que por las oficinas y el retail. También habrá una oportunidad en el desarrollo de viviendas de alta calidad, no necesariamente las más caras, sino unidades bien diseñadas para el alquiler a largo plazo. Se trata de un mercado enorme en Estados Unidos, Suiza, Alemania, Suecia, Países Bajos, y esperamos que suceda lo mismo en los mercados europeos, incluida España.